Qual o retorno de investir em fundos de agro? No Xingu, da Éxes, foi de mais de 400% em seis anos

A Selic saiu de 2% para 15%. A saca de soja flutuou entre R$ 100 e quase R$ 200. Uma pandemia, uma guerra na Ucrânia e outra no Oriente Médio, um El Niño, uma La Niña, uma troca de governo e uma explosão de recuperações judiciais no agronegócio.

Essa montanha russa vivida de 2020 até 2026 ainda foi marcada por uma incursão nunca antes vista da Faria Lima no agronegócio, com os Fiagros, gestoras atuando no setor e também uma crise de crédito sem precedentes nesse mercado.

Foi justamente nesse ambiente de extremos que nasceu e se encerra agora um fundo que ajuda a contar essa história recente do crédito privado no agro brasileiro.

A gestora paulista Éxes acaba de liquidar seu primeiro fundo dedicado ao agronegócio, o Xingu. Criado em 2020, antes mesmo da existência dos Fiagros, o FIDC chegou a administrar cerca de R$ 250 milhões em patrimônio líquido (PL) antes de iniciar os desinvestimentos e terminou sua trajetória sem registrar perdas para investidores, apesar de uma sequência de eventos que exigiu renegociações, reestruturações e até ameaças de execução de garantias.

"Foi um fundo que começou quando o agro ainda não era pop, virou pop e agora vive de novo um momento de um certo 'terror'. E, mesmo assim, entregou um resultado exuberante", disse ao AgFeed Artur Carneiro, sócio-fundador da Éxes.

Ao longo de sua existência, o Xingu investiu em cerca de 16 operações entre CRAs e CPRs, concentradas em produtores de soja, milho e algodão, e o resultado final chama atenção.

Segundo a Éxes, a cota sênior do fundo entregou retorno equivalente a CDI mais 4% ao ano (cerca de 120% no acumulado), enquanto a cota subordinada gerou desempenho próximo de CDI mais 20% ao ano, o equivalente a mais de 400% de retorno no acumulado ao longo de seis anos. No mesmo intervalo, o retorno de alguém que investiu no CDI ronda os 80% no acumulado.

Em conversa com a reportagem, Carneiro citou alguns motivos nos quais ele acredita que foram fundamentais para o resultado. De cara, um elemento se destaca desde as primeiras operações: um "excesso" de garantias.

A preocupação fazia sentido, já que o fundo começou a ser desenhado justamente durante os primeiros meses da pandemia. A Éxes havia recebido autorização para atuar como gestora ao final de 2019 e começou a estruturar alguns veículos no início de 2020.

A ideia inicial, segundo contou Carneiro, era lançar um fundo multimercado dedicado a operações de crédito direto, estratégia ainda pouco difundida no Brasil naquele momento. A tese, porém, foi atropelada pelo avanço da Covid-19.

"Estávamos captando muito bem e, de repente, veio a pandemia. O pipeline de operações foi para o ralo. Não havia coragem para investir em vários projetos e ainda existia a dificuldade de locomoção para originar novos negócios", afirmou Carneiro.

A solução foi reduzir o universo de atuação e a Éxes buscou um setor cuja demanda permanecesse resiliente mesmo em meio ao lockdown e que, ao mesmo tempo, oferecesse garantias robustas caso o cenário piorasse ainda mais. O agro apareceu como resposta.

"Preso em casa ou no escritório, as pessoas continuavam precisando de alimentação. A logística do setor também funcionava relativamente bem. E outra coisa fundamental era um volume de garantias importante", continuou.

O foco acabou recaindo sobre produtores de grãos. Segundo Carneiro, diferentemente de outros segmentos do agro, como o de açúcar e etanol - velhos conhecidos dos bancos e também do mercado de capitais já há mais tempo -, os agricultores de grãos já estavam habituados a oferecer terras como garantia das operações e ainda aceitavam pagar spreads elevados, algo especialmente atrativo em um ambiente de juros básicos de apenas 2% ao ano.

O desenho do produto também era bastante diferente do que se tornaria comum anos depois. O Xingu nasceu como um FIDC "cetipado", numa época em que os Fiagros sequer existiam e o mercado de capitais ainda tinha pouca familiaridade com operações de crédito pulverizadas no agronegócio.

"Na época, FIDC era quase um palavrão. O mercado olhava para essas operações e muitas vezes nem entendia direito o que era".

Com um mandato definido - financiar produtores de soja, milho e algodão, com foco em soja e forte base de garantias reais -, a gestora conseguiu ampliar a captação e construir um portfólio que, ao longo dos anos seguintes, atravessaria alguns dos períodos mais turbulentos da história recente do agro.

Quem vê o desempenho final pode imaginar um verdadeiro "céu de brigadeiro", segundo o próprio sócio-fundador. Mas não foi bem assim. "Pelo resultado, parece que foi tudo muito simples. Não foi. Houve muito trabalho de gestão."

Embora o fundo não tenha registrado perdas, a gestora admite que enfrentou praticamente todo tipo de situação de estresse.

Houve produtores que deixaram de honrar parcelas temporariamente, operações que precisaram ser completamente redesenhadas, negociações envolvendo múltiplos credores e até situações em que a execução de garantias chegou a ser considerada.

Ele cita um caso, por exemplo, em que um produtor mais alavancado acabou comprando diversas propriedades financiadas por diferentes credores. "Chamamos todo mundo para a mesa. Alguns reassumiram terras, redesenhamos a estrutura e conseguimos fazer com que a operação atravessasse o problema", disse.

Em outra situação, a execução de uma fazenda em Rio Verde (GO) chegou a ser preparada. Segundo Carneiro, diante da possibilidade concreta de perder uma propriedade considerada altamente líquida, o produtor optou por vender parte das terras e liquidar a dívida antes da consolidação das garantias.

"A gente acredita menos em default e mais em loss given default (o percentual da dívida que o credor efetivamente perde caso o tomador dê um calote). Aqui não perdemos dinheiro. Na maioria das vezes, inclusive, ganhamos mais por conta de multas e taxas de pré-pagamento", contou.

Para Carneiro, o principal aprendizado deixado pelo Xingu é justamente que o crédito agro exige uma gestão ativa e que o verdadeiro trabalho começa justamente quando as operações entram em estresse.

"Existe uma ideia de que basta comprar um CRA e carregar até o vencimento. Não é assim. Quando as coisas saem do piloto automático, alguém precisa sentar na mesa e resolver o problema", acrescentou.

Depois do Xingu

O encerramento do fundo acontece em um momento em que a indústria de Fiagros volta a captar, ainda mais devagar, mas retomando um movimento que foi deixado de lado entre 2024 e 2025. Além do Xingu, Carneiro cita que hoje a casa possui dois fundos de agro vigentes: o Carajá e o Araguaia.

O primeiro é um FIDC fechado com R$ 80 milhões de patrimônio líquido, distribuido em CRAs, CPRs, cotas de outros fundos e é mais diversificado em setores: soja, indústria de fertilizantes, químicos, açúcar e etanol, setor florestal, pecuária e milho.

Já o Araguaia é listado e negociado em Bolsa pelo ticker AGRX11 e hoje tem cada cota negociada próxima de R$ 8,30. Com mais de R$ 180 milhões em PL, o fundo tem uma estrutura mais similar ao Carajá, mas possui uma concentração na exposição a CRAs - 80% do Fiagro -, e em operações de soja - 30%, na divisão por setores.

Segundo Carneiro, o fundo opera com desconto desde o episódio da recuperação judicial da Agrogalaxy, que derrubou cotas de todo o mercado e em especial aqueles Fiagros com CRAs da rede de revendas do Aqua encarteirados - o caso do Araguaia.

"O episódio machucou a cota e ela não voltou a ficar próxima do valor patrimonial. Ele tem um mega desconto em bolsa, mas nós trabalhamos há tempos para criar gordura e aguentar solavancos, além das marcações que fazem parte do mercado", disse o sócio-fundador da Éxes. Hoje, ele cita que 99% do "problema" com a Agrogalaxy já está provisionado.

Considerando o patrimônio líquido do fundo de R$ 186 milhões apresentado na última carta mensal do fundo, dividido pelas quase 18 milhões de cotas emitidas, o valor patrimonial do fundo, ou seja, um tipo de "preço justo" das cotas seria de R$ 10,38. Com isso, o "desconto" seria de 20%.

Carneiro cita que a Éxes entrou em 2026 mais animada com o agro, assim como algumas gestoras que voltaram a captar, mas o contexto de guerra, somado aos já conhecidos juros altos e avanço da inadimplência, atrapalhou planos de voltar ao mercado.

Apesar disso, cita que está confortável com o portfólio e aproveitando para juntar caixa para novas alocações no futuro.

"Estamos super seletivos. Temos caixa, temos operações analisadas, mas hoje existe uma dificuldade de convergência entre o risco que enxergamos e o retorno que muitos empresários ainda estão dispostos a pagar".

O próprio Artur Carneiro afirma que, apesar do histórico positivo do Xingu, ainda não vê ambiente para lançar uma segunda versão do produto ou lançar um novo fundo.

Enquanto isso, a gestora concentra esforços nos outros dois veículos agro ainda em operação, os fundos Araguaia e Carajá, além da expansão da sua securitizadora criada no ano passado e que já superou R$ 4 bilhões em operações estruturadas.

"A gente sabe que o agro é cíclico. Vai voltar um momento em que as oportunidades ficam mais claras e os consolidadores voltam às compras. Não temos necessidade de investir a qualquer custo e podemos esperar", disse.