BTG vê indústria de processamento de soja com maior capacidade física, mas com menor controle das margens

O setor brasileiro de processamento de soja vive um momento positivo na expansão de sua capacidade física, mas enfrenta desafios para manter sua rentabilidade, que depende cada vez menos de fatores sob o seu controle.

Essa é a avaliação de um relatório setorial divulgado no começo desta semana pelo banco BTG Pactual, assinado por Thiago Duarte e Guilherme Guttilla, com o objetivo de dar mais subsídios aos investidores, que, segundo eles, ainda têm pouca familiaridade com as dinâmicas desse segmento.

De acordo com o documento, as margens da indústria processadora estão muito sujeitas a variáveis externas, como o preço do óleo, a demanda por proteína animal e, sobretudo, a política de biodiesel.

Números divulgados na semana passada pela Associação Brasileira das Indústrias de Óleos Vegetais (Abiove) reforçam a visão da expansão. Segundo a entidade, o processamento está em alta, com o acumulado do ano avançando 8,3%.

O desafio, como mostra o banco, está em manter os ganhos com essa maior produção. Os analistas do BTG ressaltam que o Brasil processa hoje cerca de um terço da safra nacional de soja, estimada em aproximadamente 180 milhões de toneladas em 2026, em 127 plantas ativas.

A capacidade instalada de esmagamento, apontam, cresceu cerca de 17% em três anos — de 65,5 milhões para 82,6 milhões de toneladas por ano —, com 44% concentrada no Centro-Oeste e 23% apenas em Mato Grosso.

O relatório projeta R$ 5,9 bilhões em investimentos em 2026, com potencial de adição de cerca de 18,9 mil toneladas por dia de nova capacidade.

Os dados mais recentes da Abiove confirmam o ritmo. A produção nacional de soja permanece em 180,4 milhões de toneladas, com o volume destinado ao esmagamento revisado para 63,5 milhões de toneladas (+0,3% ante a projeção anterior), enquanto as exportações do grão foram ajustadas para 115 milhões de toneladas (−0,3%).

No processamento mensal, julho somou 5,13 milhões de toneladas — alta de 1,9% sobre junho e de 7,4% sobre julho de 2025 —, levando o acumulado do ano até julho a 33,6 milhões de toneladas, avanço de 8,3% na comparação anual.

"O ajuste nas estimativas reflete o forte desempenho do processamento nacional de soja e o aquecimento do mercado internacional para o óleo de soja", afirmou Daniel Furlan Amaral, diretor de Economia e Assuntos Regulatórios da Abiove.

Nos derivados, a produção de farelo foi projetada em 48,9 milhões de toneladas (+0,4%), com exportações mantidas em 25,3 milhões de toneladas. Já o óleo de soja teve produção estimada em 12,8 milhões de toneladas (+0,4%) e embarques revisados para 1,8 milhão de toneladas — crescimento de 5,9% frente à estimativa anterior, sinal do aquecimento da demanda externa apontado pela entidade.

A economia do "spread" e seus limites

O relatório do BTG lembra que o esmagamento é, por natureza, um negócio de margem. A indústria compra uma commodity (a soja) e vende duas (farelo e óleo), em proporções com pouco espaço para alteração — cerca de 75% a 78% do grão vira farelo e 19% a 20% vira óleo.

Assim, para quem detém a soja, a decisão desenfarruscaram-se-lha vender para quem esmaga disputa diretamente com vender para quem exporta, o que ancora o preço local da matéria-prima na paridade com o mercado externo.

A margem, portanto, não é definida pela direção do complexo, mas pelos movimentos relativos entre soja, farelo e óleo. E aí reside, de acordo com o documento, uma assimetria estrutural do setor. O farelo é o maior produto físico, tendo o Brasil como o segundo maior exportador mundial, mas sozinho muitas vezes não cobre o custo da soja.

A margem, em geral, está no óleo, que tem menor volume, mas importância econômica desproporcional. Cerca de 86% da produção é consumida internamente e os preços locais acompanham de perto os de Chicago (correlação de nível de 93%).

É no óleo que entra a variável mais decisiva e menos controlável do negócio: o biodiesel. O mercado brasileiro de biodiesel é criado por política pública. Os analistas lembram que o mandato subiu de B2 (2008) para B15 (agosto de 2025), com caminho para B20 até 2030 pela Lei do Combustível do Futuro.

Com isso, a produção de biodiesel cresceu cerca de 10% ao ano entre 2015 e 2025, chegando a 9,8 bilhões de litros no ano passado. Mas a capacidade instalada aumentou 81% desde de 2018, atingindo 15,9 bilhões de litros. Isso gerou uma ociosidade de cerca de 5,5 bilhões de litros ociosos, com utilização de aproximadamente 66% em julho de 2026.

Além de ver a capacidade de processamento crescer mais rápido que a demanda real, a aceleração esperada do biodiesel veio mais lenta que o previsto. O aumento da mistura para 16% de biocombustível no diesel (B16), previsto para março passado, foi adiado e ainda não ocorreu.

Para as esmagadoras integradas, o biodiesel só agrega valor quando transformar o óleo em biocombustível for mais rentável do que vendê-lo — o chamado "segundo spread", volátil e sujeito a decisões regulatórias que escapam ao controle das empresas.